1、上周市場回顧
關鍵詞：波動盤整
上周權益市場震蕩，上證指數上漲0.02%，深證指數下跌0.9%，滬深300下跌0.3%，創業板指下跌2.3%，科創50下跌3%。
債市上漲，10年國債收益率收于1.83%左右，下行約1.8bp，7年國債收益下行3bp左右，1年國債收益率下行約3.3bp，3年期中債企業債收益率下行約4.6bp。
行業漲跌榜
申萬一級行業中，商貿零售、非銀、美容護理、社會服務漲幅靠前，電子、電力設備、機械設備跌幅靠前。
2、經濟事件動態
（1）11月中國工業增加值同比從10月的4.9%降至4.8%，社會消費品零售總額同比從10月的2.9%降至1.3%，固定資產投資累計同比錄得-2.6%。
解讀：11月經濟數據有以下幾個特征，出口增速回升帶動工業生產維持韌性，“反內卷”政策推進或仍對相關行業供給釋放形成約束。汽車制造同比從10月的16.8%回落至11.9%、部分受基數擾動，對整體工業增加值的拉動仍維持在1.2個百分點。通用設備/專用設備/醫藥制造同比亦回升，制造業投資增速從10月的-6.7%邊際改善至-4.5%。反內卷相關行業（發電設備、鋼材、新能源汽車等）產量增速延續回落態勢。高基數下“以舊換新”品類商品消費明顯回落，“雙十一”購物節消費相對平淡推動社零增速回落。
11月汽車、家電、家具等補貼相關行業零售額同比分別從10月的-6.6%/-14.6%/9.6%回落至-8.3%/-19.4%/-3.8%。商品網上零售亦較上月回落1.3個百分點至1.5%。服務業消費相對較強，餐飲/服務業生產指數分別較10月的3.8%/4.6%略回落至3.2%/4.2%，高于總體社零增速（1.3%）。地產需求走弱、拖累消費和投資相關需求。11月新房成交金額同比降幅從10月的24.3%走闊至25.1%，地產投資降幅亦從10月的23%走闊至30.3%。房企現金流狀況總體仍承壓，11月房地產到位資金同比降幅較10月的21.9%走闊至32.5%。建筑裝潢消費同比降幅亦走闊。11月基建投資降幅較10月的12.1%邊際收窄至11.9%，但整體仍偏弱，顯示財政前置背景下，四季度財政支出對項目建設的拉動力度回落，政策性金融工具對項目建設的拉動效果或仍待觀察。
（2）11月廣義財政收入同比-5.2%，10月同比-0.6%；11月廣義財政支出同比-1.7%，10月同比-19.1%。
解讀：今年稅收收入同比增速明顯回暖，廣義財政收入的預算執行情況或是2022年以來最佳。從同比增速情況看，今年稅收收入同比增速明顯回暖：據國家稅務總局，“1—11月份稅務部門征收稅費收入超過29萬億元，其中稅收收入（未扣除出口退稅）超過16萬億元，同比增長3.1%（注：2024年同口徑同比增長-2%）；社保費收入超過8萬億元，同比增長4.9%；國有土地使用權出讓收入、礦產資源專項收入等非稅收入近5萬億元，同比小幅下降。”
（3）美聯儲12月會議如期降息25個基點，將基準利率降至3.5%-3.75%，并啟動準備金管理購買（RMPs）。
解讀：美聯儲12月會議如期降息25bp，基準利率降至3.5%-3.75%，聯儲在12月啟動RMPs，時點和規模超過此前預期；點陣圖維持2026-27年各降息一次的指引。美聯儲整體表態偏鴿，但也為1月會議降息保留了可能性；對就業數據被高估的表態也偏鴿。金融市場整體反應較為積極。
聯儲12月月將啟動準備金管理購買（RMPs），時點和規模超預期；額外下調準備金利息率（IORB）10bp。第一，12月啟動RMPs，即根據需要購買短端國債（bills），將準備金規模維持在充足區間，且如果有必要可購買3年以內國債。聯儲12月首次購買規模為400億美元，且預計未來幾個月維持在較高規模，以抵消4月15日繳稅所帶來的準備金下降壓力；此后購買規模將顯著放緩。整體來看，RMPs的規模將根據聯儲負債需求的預期趨勢增長以及季節性波動（例如由納稅日期引起的波動）進行調整。
第二，額外調降IORB利率10bp。IORB下調35bp，與聯邦基金利率上限的差異從此前的10bp擴大至20bp，降低銀行將資金存放在聯儲的動機，鼓勵銀行將更多資金投放到隔夜市場，從而增加市場流動性供給。
第三，取消常備回購便利（SRF）交易總額上限，采用全額配售模式。SRF此前限額為5000億美元/天，且設定最低利率，本次取消限額，利率固定為聯邦基金利率上限，更好發揮SRF的流動性保障作用。
3、市場展望
權益策略：繼續關注具備估值優勢的進攻板塊
上周A股縮量整理，寬基指數分化，滬深300、上證50等傳統權重指數較為穩健，而科創50、創業板指跌幅較大；板塊方面，可選消費板塊活躍，商貿零售、美容護理、社會服務等表現較好，科技股調整，電子、電力設備、機械設備領跌；市場活躍度有所回落，日均成交額下降至1.8萬億。
目前A股市場資金在選擇明年的主攻方向，美股已經企穩，接下來關注A股成交能否順利放量，也一定程度上反映了產業趨勢端的回暖是否是趨勢性的。具備估值優勢的進攻板塊的投資價值仍然值得關注，中長期敘事沒有發生轉折前，傾向于認為開春季節性行情仍有望以科技為主導。
債券策略：債市或延續波動
上周債市先跌后漲，股債效應階段性降低，14天逆回購再次重啟，短端強于長端。展望后市，債市波動狀態將延續。從基本面來看， “十五五”開局之年，政策靠前發力，地方政府積極性提升，寬信用對債市偏不利。但國內有效需求仍需提升，經濟運行面臨一定挑戰，亟待有總量政策支持。
通脹方面，內需依然承壓，可能使得市場對于明年CPI和PPI較快回升的預期出現邊際變化。從資金面來看，年末流動性充裕，央行仍將持續使用短中長流動性投放工具平抑資金波動，跨年資金面壓力或也相對可控。存單利率有進一步下行空間，1年AAA存單有望下行至1.5%附近。
貨幣政策方面，市場關于寬貨幣的博弈在較快升溫，但幅度上仍溫和。機構行為方面，仍需關注2026年一季度中下旬的政策信號與配置力量的重新入場。策略方面，利率波動過程中的高點仍然值得關注。
風險提示：本材料中的觀點僅供參考，不可視作投資建議。本材料以公開信息、內部開發的數據和來自其它具有可信度的第三方的信息為基礎。但是，并不保證這些信息的完全可靠。所有的觀點和看法基于資料撰寫當日的判斷，并隨時有可能在不予通知的情況下進行調整。本材料中的預測不保證將成為現實。基金有風險，選擇須謹慎。
以上數據僅供參考。未經光大保德信基金管理有限公司書面許可，不得復制或散布本資料的任何部分。所有出現的公司、證券、行業與/或市場均為說明經濟走勢、條件或投資過程而列舉，光大保德信基金管理有限公司下屬分支機構可能持有或不持有相關賬戶。本資料討論的策略和資產配置并不代表光大保德信的服務或產品。所有的這些不能視為建議或推薦，不作為公開宣傳推介材料，以及購買或銷售任何證券的要約或邀請，也不能視為采納任何投資策略的建議。